中国企业赴海外上市的旅程正变得越来越冷清。

　　“我们详加考虑之后，还是打算留下来，希望能够在两年内在国内上市。”5月底，国内一家有风险投资背景的环保企业的总经理对记者表示，放在一年多以前，自己还是希望能够去纳斯达克或者纽约上市，“或许能像无锡尚德那样风光，但是现在情况变了。”

　　事实上，市场环境确实已经大为不同。根据专注于中国风险投资市场研究的清科集团的数据，2008年前4个月，中国企业赴海外上市的总计12家，这是近三年来同期的最低值，其中具有风险投资背景的企业仅有5家；而在中国企业偏爱的纽约和纳斯达克市场，更是仅分别只有一家中国企业上市，融资额不到2亿美元。

　　与海外市场上市遭遇“冰点”的冷遇不同，中国境内资本市场却显得“热火朝天”，今年前4个月，总计有27家企业在上海和深圳证券交易所上市，融资额高达108.39亿美元。

　　“这与2007年下半年中国企业集体海外上市的高峰期相比，已经不可同日而语。”清科集团一位分析人士表示，中国企业海外上市脚步之所以明显放缓，一方面原因是，在经历了2007年年末中国企业较大规模集中上市后，第一季度的平淡是在预料之中；另一方面，本季度海外各市场大幅跌宕的状况也不是发行新股的好时机，有不少中国企业便是因此推迟了上市计划。

　　次贷凶猛

　　“次贷危机是这轮企业海外上市低迷的主要原因。”华兴资本CEO包凡认为，从2007年下半年以来，主要在美国市场发生的次贷危机，波及到全球其他资本市场，许多证券市场在这次危机中多次出现较大跌幅。

　　由于许多国家对于美国经济衰退普遍持悲观态度，包括美国纽约和纳斯达克在内的多个资本市场，以及欧洲和亚洲的资本市场在这场危机中普遍重挫，全球市场的IPO也迅速下降。

　　事实上，受次贷危机影响，已经在海外上市的“中国概念股”早在今年初的全球股灾中，就经历了从火热到冰点的艰险旅程。在今年1月开始的全球股灾中，包括阿里巴巴、巨人集团在内的多只股票相比发行价跌幅超过30%；除此之外，百度、新浪、搜狐、网易、携程、分众、腾讯与两个月前的股价峰值相比也分别下挫34.6%、34%、26%、38%、24%、27%、42%。

　　市场低迷最直接的影响，就是延迟了许多企业的IPO计划。今年初，IDG董事长麦戈文接受记者采访时表示，次贷危机造成股市风险加大，市场环境欠佳，一些预备上市的企业可能因此改变计划，“也就是说，次贷危机对风险投资基金的影响，将是回报周期被推迟。”

　　在华尔街人士对次贷危机影响普遍持悲观态度时，中国许多风险投资基金的合伙人也在加紧评估次贷危机带来的影响。“我们暂时推迟了所投资企业的海外上市计划。”国内一家外资背景的风险投资合伙人认为，次贷危机的影响在海外市场还没有完全消除，现在还不是IPO的最好时机。

　　今年2月，包括深圳首富黄茂如旗下的茂业国际、地产商昌盛中国、石油设备商宏华集团和新福港建设集团有限公司等多家公司的海外IPO计划均推迟。

　　次贷危机给国内企业的海外上市带来了双方面的风险，一方面使得许多机构投资者在危机中损失惨重，无力拿出更多的现金流来购买新发股票；另一方面，市场低迷所引发的市盈率降低同样无法满足企业股东追求利益最大化的需求。

　　包凡表示，全球资本市场的联动，使得目前海外市场上市充满了风险，如果要好转，仍旧还需要一段时间。

　　10号文关闸

　　事实上，除了海外资本市场的跌宕起伏导致许多中国企业推迟海外上市计划之外，一季度海外上市冷清的另一个因素，便是中国政府对“红筹模式”的限制。

　　2006年8月，商务部、国资委等6部委联合发布10号文——《关于外国投资者并购境内企业的规定》。根据规定，境内企业以外资名义到境内投资或到境外设立公司再返程投资时，需经商务部审批，此类公司要去境外上市，也需经中国证监会批准。这就是所谓的“红筹模式”受限令，即经营主体在中国的公司如果以海外架构的模式在海外市场上市，需要经过证监会批准。

　　外界对这个规定的解读，是中国政府希望留住优质企业在国内上市，同时也是对国内人民币私募基金的支持。这个规定的出台，对于那些拥有外资背景的风险投资商而言，就像多了一个关闸，这意味着文件生效日后其所投资的企业，如果要去海外上市，必须先取得证监会的批准。据悉，从该规定生效日的2006年9月8日至今，还没有企业获得批准赴海外上市。

　　“作用十分明显，而且今后也将越来越明显。”上述风投合伙人表示，过去两年中上市的企业，其海外架构都是在“10号文”生效之前就已经做好，因此上市无需经过证监会批准。

　　不过，按照风险投资业界的普遍规律，以对投资企业3年左右退出的时间计算，2008年上市的企业，应该是2006年左右投资的企业，而这正是“10号文”出台的前后。而在TMT领域，当时正火爆的投资焦点，是带有WEB2.0标签的企业，但是至今为止，全球WEB2.0类上市的企业凤毛麟角，中国国内企业仍需要更多时间和耐心。

　　“现在有一些办法可以规避这个文件，但是还没有公司实施过。”上述风险投资合伙人说，能够赴海外上市的企业，基本上都在2007年的集体上市潮中实现了上市，没有能够上市的企业，“现在看来储备资源也不是很多”。

　　一些外资风险投资商希望“10号文”能够有所松动，让企业赴海外上市的闸门打开，但目前来看，开闸迹象并没有显现。

　　事实上，这的确是一个令风投和企业头疼的非常时期。“我们也希望能够把企业留在国内，但这个渠道仍旧不畅通。”上述投资人说，国内资本市场容量有限，同时上市流程过长，对外资风险投资商来说，上市的规则并不适应；与此同时，适合创业投资背景企业上市的创业板市场还没有建立起来，无法实现快速退出。

　　“10号文不开闸，企业海外上市的步伐会更加缓慢。”他表示，这个冷清的态势会延续下去，从2006年9月之后投资的企业，将会在2008年下半年之后陆续寻求退出渠道，如果届时仍旧没有开闸迹象，那么并购将会成为退出的主角。

　　创业板吸引

　　“下半年市场的另一个看点是创业板。”深圳达晨创投合伙人刘昼表示，创业板的设立将为创业投资基金实现“两头在内”提供最实际的支持。

　　作为国内最早成立的人民币基金之一，深圳达晨在过去的几年中，实现了多个投资企业在深圳中小企业板的上市退出。刘昼认为，如果国内退出渠道变得更为畅通，具有风险投资背景的企业就不必非要赴海外上市，留在国内上市将更为便利。

　　“我们的确是在等待创业板。”上述环保企业总经理说，中国建立创业板，实质就是为了支持高成长性的中小企业，而随着中国股市从泡沫到相对平稳，建立创业板的时机已经出现，而创业板未来可能出现的市盈率高达60倍，这比许多国外市场更具吸引力。

　　事实上，许多企业在获得风险投资之后的第一着眼点，已经从最初的奔赴纳斯达克上市，改为在国内上市。天涯社区、263网络等公司已经多次公开表明在国内资本市场上市的决心，而创业板则成为他们的首选。

　　盈富泰克创业投资公司总经理刘廷儒也多次表示，创业板的吸引力将远比国外市场大，更适合中国的中小企业创业者。盈富泰克在今年将培育多家登陆中小企业板的公司，其对创业板上市的公司资源已经早有储备。

　　与此同时，许多国家的交易所正在抢夺中国的高成长性中小企业，包括伦敦AIM板、新加坡凯利板、纳斯达克、德国交易所、东京交易所等在内的多家交易所正在向中国市场进军，有的已经在中国开设了代表处。

　　“我们希望创业板大幕能早一些开启。”国内一家人民币基金总经理说，创业板开启能让中国的人民币基金早一步赶上外资风险投资基金，好的企业也将不再往国外市场去送，“红筹受限、次贷危机会让外资风险投资基金有一个洗牌的过程，人民币基金会在创业板设立的过程中首先获利，海外上市将不会是未来风险投资基金唯一的生存道路。”